Investment Update Décembre 2019

Un enthousiasme tamisé

On n’arrête plus les marchés actions. Après une performance moyenne supérieure à 2% lors des deux derniers mois, les marchés actions mondiaux ont enregistré une hausse de 3% sur le mois de novembre. Cela reflète surtout un optimisme quelque peu surfait vis-à-vis des tensions commerciales dans un contexte économique de moins en moins réjouissant.

Sur le plan de la guerre tarifaire, les deux parties ont fait des déclarations sur un accord de « première étape » dont on doute toujours de la substance en dépit de l’enthousiasme ambiant. Ce qui est sûr, c’est que cette première étape n’apportera pas de réponse durable à des problèmes structurels comme la protection de la propriété intellectuelle en Chine et l’accès des entreprises étrangères au marché chinois.

Voici une autre explication:

 

Les marchés actions continuent d’être soutenus par un environnement de taux faibles qui rend le marché obligataire moins attractif et pousse les investisseurs à se positionner davantage de leur côté.

D’un point de vue fondamental, les économies développées continuent d’envoyer des signaux mitigés. Premièrement, la croissance économique tient bon jusqu’à présent. Aux États-Unis, la croissance annualisée du troisième trimestre avait d’abord été estimée à 1,9% avant d’être revue à la hausse à 2,1%. Comme ce fut le cas tout au long de l’année, la consommation a encore une fois été le principal moteur de l’économie. Toutefois, les composantes plus cycliques de l’économie, tels que l’investissement privé et les exportations, constituent toujours un frein à la croissance.

En Europe, la croissance est certes moins forte, mais toujours présente. Par rapport au trimestre précédent, l’économie de la zone euro a crû à un taux de 0,2%, soit 1,2% par rapport à la même période l’année dernière.

Pour les mois à venir, la prudence est de mise. Les indicateurs avancés, notamment les PMI, ne nous permettent pas d’être plus optimistes car ils pointent vers une stagnation de l’activité en général. Toujours d’après ces mêmes indicateurs, l’activité manufacturière ne devrait pas reprendre de sitôt dans les pays développés, alors que dans les pays émergents, une légère reprise est attendue. Aussi, nous constatons une baisse de plus de 2% des résultats des entreprises sur un an glissant, ce qui reflète l’affaiblissement économique que nous avions prévue pour cette année.

Pour l’instant, ni la production industrielle observée, ni les derniers chiffres sur le commerce international n’ont montré une amélioration substantielle. 

En somme, les perspectives économiques annoncées notamment par l’OCDE pour les trois ans à venir annoncent une croissance mondiale autour de 3%, avec une année 2019 à 2,9% (il s’agit du taux de croissance le plus faible depuis 10 ans). Les risques politiques sont réels, avec des mouvements populaires qui se manifestent sur tous les continents, de l’Amérique latine à Hong Kong en passant par le Moyen-Orient. Bien entendu, ils viennent s’ajouter aux tensions commerciales que l’on connaît. L’année 2020 promet une économie mondiale atone dans un climat politique et social qui demeure tendu. C’est pourquoi nous conservons notre allocation prudente de sous-pondération des marchés actions visant à protéger les portefeuilles d’éventuelles retombées sur les marchés des risques mentionnés plus haut.


Marchés boursiers

Les marchés boursiers poursuivent leur ascension : pour la période allant du 31 octobre au 29 novembre, les performances calculées en euros des différents indices s’affichent invariablement dans le vert : +4,05% pour le MSCI World, +2,72% pour le MSCI Europe, +4,92% pour le MSCI Amérique du Nord et +1,05% pour le MSCI pays émergents. Dans ce contexte, les marchés américains se distinguent particulièrement de leurs homologues puisque le S&P 500 a établi un nouveau record.

À la source de cet enthousiasme figurent les avancées sur le dossier sino-américain : la Chine et les États-Unis seraient proches de conclure la « phase un » d'un accord commercial dans un contexte plutôt délicat, puisque Donald Trump a apposé sa signature à la loi soutenant les manifestants hongkongais. Cette loi prévoit des revues annuelles du statut spécial de Hong Kong en tant que partenaire commercial, ainsi que des sanctions contre les officiels abusant des droits de l’Homme ou menaçant l’autonomie de la ville. D’ailleurs, la Chine a menacé de prendre des mesures de représailles.

Notre vision des marchés actions reste négative car le ralentissement économique actuel pèse sur la croissance des résultats des entreprises. En effet, ceux-ci s’affichent en recul de -2,2% sur un an glissant à l’issue du troisième trimestre de cette année.

 

À cet égard, les indicateurs de sentiment économique ne laissent toujours pas envisager une reprise des investissements susceptible de soutenir la croissance de manière durable.

L’environnement actuel nous incite à rester davantage exposés au marché américain au détriment de son homologue européen. Ce faisant, nous bénéficions des valeurs qui connaissent une croissance séculaire, lesquelles sont plus nombreuses aux États-Unis que sur le Vieux Continent. Aussi, rappelons que le dollar américain, en sa qualité de valeur refuge, offre une protection supplémentaire en cas de retournement des marchés financiers.

 

Sur le plan des recommandations sectorielles, nous conservons notre vision négative des secteurs des Matériaux, de l’Énergie et des Semi-conducteurs, lesquels représentent la partie la plus cyclique du secteur IT. En revanche, nous continuons à favoriser les secteurs des Services de communications et de l’Immobilier. Par ailleurs, nous affichons une vue favorable au secteur de la Santé. Sa valorisation est attractive, son profil défensif, le secteur connaît un regain d’activités de fusions et d’acquisitions qui devrait pousser les valorisations à la hausse et les investissements continus en recherche et développement porteront leurs fruits dans les années à venir.


Marchés obligataires

Taux et obligations souveraines

La tendance « risk on » entamée depuis septembre se poursuit, mais à un rythme moins soutenu.  En effet, les taux souverains réputés pour leur qualité ont cédé du terrain face aux actions. Les investisseurs ont vraisemblablement préféré mettre l’accent sur l’optimisme qui s’est récemment dégagé à l’égard de l’avènement d’une éventuelle solution au conflit commercial sino-américain, plutôt que d’accorder plus de poids aux fondamentaux troublants dans leur choix d’investissement. En effet, en Europe, les prévisions de croissance ne sont guère encourageantes et les prévisions d’inflation ne sont pas non plus prometteuses.

Aux États-Unis, les taux se sont également tendus. Si les rendements y sont nettement plus intéressants qu’en Europe, nous estimons que le niveau du taux américain à 10 ans est encore relativement faible, la Réserve fédérale étant susceptible de laisser courir l’inflation au-delà de son objectif de 2% pendant un certain temps. Néanmoins, la demande issue d’investisseurs non-américains pourrait faire baisser les taux davantage. Par conséquent, nous conseillons de rester prudent et proposons un positionnement neutre à l’égard du marché des obligations.

Dans ce contexte de tendance au fléchissement et de niveau historiquement bas des taux en Europe, placer son argent dans un instrument du marché monétaire en euro n’est pas une option intéressante pour les investisseurs.

Crédit

Le mois dernier, le marché du crédit européen a connu une hausse timide des primes de risque, affichant une performance légèrement négative. Pour le marché du crédit, un environnement d’assouplissement monétaire tend à orienter les investisseurs en quête de rendement vers des actifs moins liquides et de qualité médiocre.

Globalement, les banques centrales soutiennent le marché du crédit. Les obligations de sociétés américaines sont épaulées par des facteurs techniques favorables, mais pas dans la même mesure que le marché du crédit « investment grade » européen. En effet, ce dernier profite d’un côté du lancement d’un nouveau round d’achat d’actifs et de l’autre des taux négatifs qui prévalent en Europe. Cependant, le soutien des garants de la politique monétaire intervient dans un environnement économique dont les indicateurs tendent vers un ralentissement de l’activité. Dans ce contexte, la fragilité s’accumule, suggérant que la viabilité de la dette, la solidité du bilan et le risque de liquidité sont des facteurs à mettre en évidence.

Les banques centrales apportent leur contribution et la demande est soutenable, mais nos craintes économiques nous poussent malgré cela à rester vigilants quant à la classe d’actifs et à nous concentrer sur des sociétés défensives et de qualité. De plus, nous portons notre intérêt sur la dette privée éligible à un rachat par la Banque centrale européenne. La demande qu’elle génère et son caractère « buy & hold » sont à la fois porteurs de performance et de plus faible volatilité.


Marchés des changes et matières premières

EUR/USD

Après un mois d’octobre où l’euro s’est renforcé face au dollar, le dollar à son tour s’est légèrement apprécié par rapport à l’euro en novembre en passant de 1,1150 à 1,10. Cette évolution se maintient dans la fourchette 1,05 – 1,15 des prévisions que nous avions émises lors des publications précédentes.

Tandis que les données économiques européennes n’affichent pas de véritable amélioration, l’économie américaine, malgré les signaux mitigés, reste mieux en place que l’économie du Vieux Continent. À titre d’exemple, les emplois créés en Allemagne affichent une progression négative (-16 000) contrairement à une hausse attendue. De même, les ventes au détail s’y sont effondrées, dans un environnement où le consommateur représente le dernier rempart de l’économie.

Comme nous l’avons déjà évoqué, bien que la croissance soit en ralentissement partout, l’économie américaine connaît un rythme de croissance plus soutenu qu’en Europe. Compte tenu de la divergence économique et du différentiel de taux favorable au dollar, nous gardons notre limite haute de 1,15.

Pour l’année 2019, les banques centrales semblent avoir fait le nécessaire pour apporter leur soutien à l’activité économique. Dans ce contexte, la perspective de hausse de taux étant totalement écartée dans les mois à venir, nous n’attendons pas non plus de nouvelles baisses de taux aux États-Unis avant la fin du premier trimestre, dans la mesure où l’économie continue de se détériorer

La trajectoire de l’euro dollar reste également très dépendante des développements politiques, notamment des guerres commerciales et du Brexit. Dans le cas où l’environnement économico-politique venait à se dégrader, cela provoquerait une fuite vers la sécurité et une éventuelle appréciation du dollar.

 

OR

En novembre, le cours de l'or a baissé pour clôturer aux alentours de 1460 $ l’once. Si le prix du métal semble bas, il se situe et reste tout de même bien au-dessus des moyennes historiques récentes: en 2019, il s’échangeait à 1380 $ l’once et à 1269 $ l’once en 2018. Nous pensons que le faible niveau de ces derniers mois résulte simplement d’une correction naturelle survenue à la suite d’une appréciation très rapide de son prix. Cela étant, la tendance sous-jacente demeure intacte : elle est épaulée par les taux bas, des marchés actions plutôt chers et une demande particulièrement forte des banques centrales.

En sa qualité d’actif qui ne génère pas de rendement, l'or a un coût d'opportunité vis-à-vis des actions et des obligations. Dans cet environnement de taux bas, voire négatifs, ce coût d'opportunité est minimisé et l'attractivité du métal s’en voit par conséquent accrue.

Le niveau actuel des prix permet aux sociétés minières aurifères d’afficher une rentabilité élevée, car la plupart d'entre elles assument des frais d'extraction d’environ 950 $ l’once. C’est pour cette raison que nous privilégions une exposition à l'évolution du prix de l'or par le biais des actions des sociétés minières. D’ailleurs, la progression de l'activité de fusions et d’acquisitions au sein même de l'industrie semble confirmer cette dynamique.


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